Que 28 bancos asociados a la operación reunirá en Nueva York un centenar de gestores de inversiones para discutir la salida a bolsa de la compañía británica Arm Holdings es un signo de los tiempos, un síntoma de que no ha habido este año otra ocasión parecida de colocar la liquidez que sigue abundando en el mercado de capitales. Pero no habrá mucho que repartir, en realidad, porque mañana, martes 12, saldrán a cotizar en el Nasdaq acciones cuyo valor redondedo ascendería a 5.000 millones de dólares. Razón de más para que las solicitudes recibidas de los inversores hayan quintuplicado el número de títulos en oferta: superado el escepticismo inicial, los comentarios anticipan un éxito rotundo.
Rene Haas
Aunque no está tan claro qué supone el éxito en este episodio ni quienes van a beneficiars del retorno bursátil de del esperado tirón bursátil de Arm. La compañía es actualmente propiedad del grupo Softbank, que en 2016 desembolsó 32.000 millones de dólares para retirarla de la bolsa londinense, donde entonces cotizaba. El año pasado, la propuesta de compra de Nvidia por 40.000 millones se frustró por la campaña de una coalición de clientes temerosos de dejar en manos de un competidor ese activo esencial para ellos. Esta vez, según la horquilla de precio prevista (47 a 51 dólares por acción) la valoración total rondaría los 55.000 millones de dólares, una recompensa excepcional si se tiene en cuenta que los analistas calculaban 17.000 millones hace pocos meses.
Se da prácticamente por seguro que la OPV de Arm sería la incorporación más cara al Nasdaq desde noviembre de 2021. La (presunta) valoración de 55.000 millones de dólares equivaldría a 99 veces el beneficio neto de Arm, lo que a todas luces parece excesivo. No para Softbank, que envidia el múltiplo de 275 veces alcanzado por Nvidia
Tras la salida a bolsa – esta vez en Nueva York, no en Londres, otro fracaso del Brexit – Softtbank conservará el 90,6% de la compañía, de modo que podrá usar la valoración de esta como prenda para renegociar su deuda con los bancos. Tan importante será este activo que el factotum de Softbank, Masayoshi Son, ha prometido volcar su actividad en batallar por el crecimiento de Arm. Se plantean numerosas cuestiones alrededor de esta ambiciosa operación.
La primera: sería ingenuo obviar que Arm disfruta de un monopolio de facto en los procesadores para teléfonos móviles, ya que su arquitectura suma una cuota del 99%, sumando todas las marcas que la utilizan. Según René Haas, CEO de la compañía desde hace año y medio, cerca del 70% de la población mundial utiliza dispositivos basados en su arquitectura. Igual de ingenuo sería ignorar que este mercado se va ralentizando [no es el tema de hoy] lo que se ha traducido en los resultados de Arm: con unos ingresos de 2.700 millones de dólares, decreció el 1% respecto al año anterior, más un desplome del 5% en su beneficio neto, que cayó hasta los 524 millones. Esta delicada circunstancia, quizá duradera, ha llevado a Haas a contemplar una idea herética: cobrar licencias y royalties no sólo a los fabricantes de chips que están sus diseños sino también a los de dispositivos. Por suerte, no ha llegado a ponerla en práctica.
Estas y otras circunstancias han propiciado que los analistas miren de reojo el valor potencial de la compañía. Aunque ha hecho incursiones positivas en segmentos como la automoción y la computación cloud – AWS utiliza sus servicios para diseñar sus chips Graviton – es irrelevante en el mercado que ahora mismo acapara la atención de los inversores, la inteligencia artificial, en el que Arm desempeña un papel auxiliar comparado con la omnipresente Nvidia.
Es algo que, por otra parte, tampoco Softbank supo ver a tiempo, porque hace seis años compró acciones de Nvidia por 3.000 millones de dólares, que vendió por orden de Son para cubrir necesidades de corto plazo sin imaginar que en 2023 valdrían unos 50.000 millones. Para el fundador del grupo japonés, salir a cotizar en el Nasdaq es una segunda redención.
Un rasgo singular de la salida a bolsa de Arm Holdings es el hecho de que sus clientes – los mismos que se opusieron a que la comprara Nvidia – esta vez corren a apuntarse como inversores con pretensiones de “ancla”. Es el caso de Apple, Google, Samsung, Intel y TSMC, además de Nvidia anticipan su intención de adquirir acciones al precio de salida. No son los únicos de la lista, en la que figuran otros nombres de la industria: AMD, MediaTek, Cadence y Synopsys, que no quieren quedarse al margen de lo que pueda ocurrir con Arm a partir de ahora. Un conspicuo ausente es Qualcomm, cliente de Arm pero enfrentados ambos en los tribunales por un litigio sobre propiedad intelectual.
Esta suerte de consorcio – algún comentarista lo ha llamado “sindicato”, con equívoca intención – es que podría excitar la curiosidad de los reguladores que en su día frustraron el intento de Nvidia. Para que así no ocurra, será preciso que los diez inversores fundamentales no superen colectivamente los 1.000 millones de dólares, según las reglas de la FTC (Federal Trade Commission) estadounidense.
En las informaciones de los últimos días destaca el anuncio de un acuerdo entre Arm y Apple, cuya vigencia se extiende hasta 2040 y quizá más allá. Obviamente, Apple no es un cliente cualquiera. Además de haber estado asociada a los primeros pasos de Arm, es para el mundo entero un buque insignia de su arquitectura: en realidad, el gran despegue de Arm empezó con el lanzamiento del iPhone en 2007.
Si se echa la vista atrás, Apple fue una de las menos entusiasmadas con la oferta de Nvidia, que veía como amenaza a una relación de largo plazo que ahora ha amarrado contractualmente. La arquitectura Arme es una parte esencial en la fabricación de chips para los iPhone y los Mac; el hecho de que la compañía británica sea independiente es la garantía de que la marca de la manzana tendrá garantías de acceso a su tecnología sin ninguna cortapisa.
Desde luego, el acuerdo resulta balsámico para Arm, considerando que las turbulencias en las relaciones con China podrían salpicarle. Se da el caso – en cierto modo insólito – de que Arm China, cuyo responsable abandonó la empresa tras larga resistencia a su destino, es un quebradero de cabeza para la compañía. En primer lugar, porque los ingresos del mercado chino son casi una cuarta parte del total, pero el negocio pasa a través de una empresa local que la matriz no controla. En su momento, a cambio del permiso para operar en el país aceptó que los derechos de gestión directa de Arm China los ejerciera una entidad de la que sólo tiene el 4,8% y que es propiedad de inversores chinos. No hay escapatoria.
Además, la guerra comercial tiene restricciones en ambas direcciones, como advierte el folleto de salida a bolsa. La cotización de Arm – dice – “podría ser particularmente susceptible a riesgos económicos y políticos”. Aunque el gigante asiático continua siendo el mayor mercado para los smartphones, por tanto irrenunciable, también sufre la desaceleración. El gobierno de Pekín se ha marcado como objetivo para 2025 producir internamente el 70% de los chips que consume. Se hace difícil imaginar cómo podrá lograrlo si Apple obtiene en China el 20% de sus ingresos e Intel el 27%, pero los inversores deberán tenerlo en cuenta.
Por otro lado, Arm China tiene derechos exclusivos para sublicenciar su propiedad intelectual a clientes chinos con Alibaba y Xiaomi, aunque la contrapartida es el compromiso de no desarrollar microprocesadores propios. El gran vacío en esos acuerdos es la posibilidad de competir con la matriz en el desarrollo de chips para inteligencia artificial.
Como puede apreciarse, Softbank tiene el máximo interés en que la salida a bolsa salga bien. Masayoshi Son confía en que cuaje el consorcio de inversores que son clientes a la vez. En su punto de mira está la relevancia alcanzada por Nvidia, un modelo que años atrás no pudo o no supo entender. No por nada el folleto que acompaña la salida de Arm a bolsa menciona la IA medio centenar de veces. Por ahí van los tiros.